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輝立研究部快訊
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 思源電氣 (002028.SZ)
研究報告: 思源電氣(002028.SZ) : 目標價80.01元人民幣。思源電氣是國內電力設備民企龍頭，深耕電氣設備領域 30年，聚焦輸配電領域，產品覆蓋幾乎所有電網設備，包括超高壓、高壓開關設備、變壓器、繼電保護及自動化系統、無功補償裝置、測量監測裝置、電力電子設備、汽車電子等領域。公司主要電網設備產品可以分為一次設備、二次設備兩大類，一次設備可以分為開關類、線圈類等，二次設備可以分為無功補償類、智能設備類、測試類等。從收入結構來看，開關類及相關產品營收占比45%；線圈類及相關產品占比22%；無功補償類及相關產品占比15%；智能設備類及相關產品占比8%；工程總承包占比7%。高壓開關和線圈類產品是公司的基礎業務。其中GIS（閉合式開關）業務增長迅速，是公司快速增長的基石。公司下遊客戶主要為電網企業，兩網壟斷令電網設備競爭化。電網設備行業具有金字塔型壁壘的特點，電壓等級越高，壁壘越高。2011 年以來電網投資逐漸放緩的背景下，公司通過品類擴張、提份額等方式，營收增速超越行業增長。公司 10 月 26 日發佈的項目投資公告，公司計劃投資“高壓智能組合電器（GIS）生產基地建設項目”，項目計劃總投資為 3 億元，項目建設週期為 12 個月。本次投資將有望支撐公司高壓組合電氣市場的業務拓展，滿足未來交付的產能需求。電力投資屬基建類投資，在經濟發展中發揮逆週期調節作用，經濟下行週期，電力投資額較高。目前經濟下行壓力較大，電網投資凸顯其逆週期調控作用。具體投資方向來看，電網智能化和特高壓建設將成為電網投資側重點。思源電氣的市場份額位於前列，隨著電力設備需求上行，公司有望受益。海外市場方面，2009年公司開始啟動海外設備出口&EPC業務，主打產品為變壓器和高壓開關。公司產品性價比優勢明顯，目前已形成規模，業務佈局逐漸完善，主要在東南亞、非洲、歐洲等市場。23 年公司海外收入同比+16%，其中海外單機出口收入同比+11%，毛利率同比+23.13pcts，或歸功於人民幣貶值+海外電力設備漲價+原材料價格下行等因素影響。23 年公司海外新增訂單 40.1 億元，同比+34%。公司公佈2024第三季度報告，實現營收 104.07億元，YoY+21.28%；實現歸母淨利潤14.91億元，YoY+29.88%；實現扣非歸母淨利潤14.0億元，YoY+26.52%；毛利率為31.42%，同比+1.31pct。收入與利潤略超市場預期，主要系公司海外與網外訂單確收加速，毛利較高的海外區域在收入中占比逐步提升。其中2024Q3實現營收42.41億元，YoY+29.39%；實現歸母淨利潤6.04億元，YoY+34.95%；實現扣非歸母淨利潤5.65億元，YoY+31.34%；毛利率為30.96%，同/環比分別-0.84/-1.58pct，主要系國內電網基建工程滯後，延緩了產成品交付，預計Q4電網開工加快後，利潤率仍有一定上升空間。全球新能源的發展驅動電網新建及升級改造，提振變壓器需求。其中北美市場受製造業回流、數據中心建設等多重因素，變壓器供不應求。我們認為，公司未來的增長點主要來自於產品線的擴展，以及原有產品的升級換代和海外市場的開拓。
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公司名稱 |
H 股
收市價 |
A 股
收市價 |
A - H
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