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輝立研究部快訊
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歌禮製藥－Ｂ(1672)
解構：
歌禮製藥的藥物產品管線主要分三大類:1)代謝性疾病管線主要聚焦肥胖症治療,強調長效給藥及肌肉保護策略,產品包括治療肥胖症的ASC30每日一次口服片、治療肥胖症的ASC30每月一次或更低頻率皮下注射、用於不減肌的肥胖症治療的ASC47每月一次或更低頻率皮下注射;2)免疫性疾病管線聚焦IL-17抑制劑,針對銀屑病等自身免疫疾病,產品主要是治療銀屑病的口服小分子IL-17抑制劑ASC50;3)拓展性適應症產品管線聚焦痤瘡、非酒精性脂肪性肝炎（MASH）等,產品包括治療中、重度痤瘡的ASC40、治療復發性膠質母細胞瘤(rGBM)的ASC40、治療MASH的ASC40、治療實體瘤的ASC61.
集團在代謝性疾病管線方面取得良好進展:
• ASC30:美國Ib期試驗（28天）顯示,安慰劑調整後平均體重減少高達6.5%,耐受性良好,無嚴重不良事件,胃腸道副作用輕微.已啟動美國IIa期（13週）試驗,2025年8月完成125名受試者招募,頂線數據預計2025年Q4公布.
• ASC30:美國Ib期試驗顯示單次注射半衰期達36天,支持每月或更少頻率給藥;無菌溶液適合聯合給藥,已啟動美國IIa期（12週）試驗,完成首名受試者給藥,預計2025年完成招募,頂線數據預計2026年Q1公布.
• ASC47:澳洲Ib期試驗顯示半衰期高達40天,支持每月至每兩個月給藥,耐受性良好,無嚴重不良事件或心率增加.已啟動美國與semaglutide聯合試驗,2025年7月完成28名受試者招募,頂線數據預計2025年公布.前臨床DIO小鼠研究顯示,低劑量聯合semaglutide體重減少幅度比單用semaglutide高56.7%,並恢復肌肉質量至健康水平.
•ASC35:2025年10月13日選為臨床開發候選物,支持每月給藥.
•ASC362025年10月30日選為臨床開發候選物,單藥用於心代謝疾病,聯合療法聚焦肥胖.2025年11月12日宣布與ASC35的穩定共配方,無纖維化引起的聚集或沉澱,預計於2026年Q2向美國FDA提交IND申請.
11月初,集團在美國佐治亞州亞特蘭大舉行的2025 年肥胖周（ObesityWeek）以壁報形式報告多款肥胖症候選藥物,包括ASC30以及 ASC31與ASC47聯合療法,展示集團強勁的小分子與多肽肥胖症管線的持續進展. (個人沒有持有上述股票)
策略：
買入價$13.00，目標價$14.50-$15.20，止蝕價$12.20
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康希諾生物(6185)
解構：
康希諾生物作為國內創新疫苗領域的技術領先者，短期依託四價流腦結合疫苗（曼海欣®）的獨家優勢實現業績扭虧，中期13價肺炎疫苗（優佩欣®）放量與國際化拓展有望打開增長空間，長期吸入用肺結核疫苗等全球創新管線具備技術壁壘與市場潛力。公司財務狀況持續改善，2025年前三季度已實現淨利潤轉正，但需關注研發管線進展不確定性、行業競爭加劇及盈利持續性等風險。我們認為公司較現價仍存上行空間，投資邏輯聚焦“產品商業化放量+研發管線兌現+國際化突破”的三重驅動。
策略：
買入價$46.00，目標價$51.90，止蝕價$43.88
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福萊特玻璃 (6865 HK) - 三季度業績大幅改善，反內卷推動行業景氣回暖
據公司公告，2025年前三季度福萊特玻璃實現收入124.64億元（人民幣，下同），同比-14.7%，實現歸母淨利潤6.38億元，同比-50.8%。其中，Q1/Q2/Q3公司分別錄得收入40.79/36.58/47.27億元，同比-28.8%/-26.4%/+21.0%，環比+0.01%/-10.3%/+29.2%；實現歸母淨利潤分別為1.06/1.55/3.76億元，同比-86.0%/-79.0%/+285.5%，環比+136.7%/+46.0%/+142.9%。業績呈現逐季改善趨勢，第三季度單季增長尤為顯著。......更多
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儲能與新能源車雙輪驅動，技術迭代打開鋰電增長空間 中國汽車工業協會資料顯示，2025年前9個月，中國新能源汽車產銷分別完成1124.3萬輛和1122.8萬輛，同比分別增長35.2%和34.9%，新能源汽車新車銷量達到汽車新車總銷量的46.1%，表現亮眼，彰顯新能源車行業蓬勃活力，有效帶動動力電池裝車量實現強勁增...... 更多
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- 國務院總理李強主持召開國務院常務會議，研究深入實施「兩重」建設有關工作，部署增強消費品供需適配性，進一步促進消費政策措施。
- 天空新聞(Sky News)報道，前英國財政大臣奧斯本(George Osborne)是入圍滙控(00005)下任主席候選人名單的三位候選人之一。該報道未指明消息來源。
- 實地調研系列 布魯可（325.HK） 20251106
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- 國際財經
- 美國白宮周五公布總統特朗普政府與瑞士達成的貿易框架協議內容，瑞士承諾與美國實現貿易平衡，預計在2028年前消除美國對瑞士的逆差，不徵收有損害的數字服務稅，並鼓勵企業向美國投資至少2000億美元。
- 美國財長貝桑在周日播出的霍士新聞節目中表示，美國與中國的稀土交易可望在感恩節(11月27日)前完成。他續稱，相信在美中兩國領導人於韓國會晤後，中國會信守協議。
- 英國《金融時報》報道，紐約聯儲銀行總裁威廉斯，上周與華爾街交易員就一項關鍵貸款工具舉行了會晤，與會者包括25家承銷政府債券的一級交易商中的許多銀行代表。這次會議召開之際，正值外界對美國金融體系部分領域面臨的壓力日益擔憂，以及市場流動性有跡象趨緊。
- 內地媒體報道，華為將在11月21日發布AI領域的突破性技術，有望解決算力資源利用效率的難題。報道指，華為即將發表AI領域的突破性技術，可將GPU(圖形處理器)、NPU(神經網絡處理器)等算力資源的使用率，由行業平均的30%至40%提升至70%，顯著釋放算力硬件潛能。
- 市場監管總局發布《互聯網平台反壟斷合規指引(徵求意見稿)》，擬支持和引導平台經營者有效防範反壟斷合規風險，就平台不公平高價、平台低於成本銷售、封禁屏蔽、「二選一」行為等做出風險示例。意見反饋截止期為11月29日。
- 主要巿場
- 上證指數低開22點後有承接回穩，一度轉升4點或0.11%，高見4034點，惟大市再度受壓走軟，尾段跌幅擴大，以全日低位收市，收報3990點，跌39點或0.97%，成交8379.7億元。深成指低開低走，尾段跌勢顯著，以全日低位收市，收報13216點，跌260點或1.93%，成交11201.09億元。滬深300指數報4628點，跌73點或1.57%；創業板指數報3111點，挫90點或2.82%。
- 日本股市連升兩日後，今日回吐，跌穿51000點關口。日經平均指數低開514點，即跌穿51000點關口，隨後跌幅略為擴大，最多挫1035點或2.02%，低見50246點，全日收市報50376點，跌905點或1.77%。日股本周累升100點或0.2%。
- 美市收市，道指報47147點，仍跌309點或0.65%；標指下跌0.05%，報6734點；納指轉升0.13%，報22900點；反映中國概念股表現的金龍指數回吐1.61%，報7855點。本周累計，道指漲0.3%，標指升0.1%，納指跌0.5%，金龍中國指數回吐2.5%。
- 環球綜評
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- 美匯指數曾反彈0.24%，至99.4。
- 日圓曾揚0.61%，至153.62兌每美元，其後轉軟。
- 歐羅轉挫0.23%，至1.1607美元。
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部分聯儲局官員對進一步調低利率有所保留，令市場對美國下月減息的預期降溫，這削弱了黃金的投資吸引力，現貨金價曾挫3.33%，低見每盎斯4032.47美元。......
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 中國神華（1088.HK）
中國神華（1088.HK）目標價：48港元
中國神華能源股份有限公司（簡稱中國神華）成立於2004年11月8日，是國家能源投資集團有限責任公司（簡稱國家能源集團）旗下A+H股旗艦上市公司。中國神華是全球領先的以煤炭為基礎的綜合能源上市公司，主要經營煤炭、電力、煤化工、鐵路、港口、航運六大板塊業務，以煤炭採掘業務為起點，利用自有運輸和銷售網路，以及下游電力和煤化工產業，實行跨行業、跨產業縱向一體化發展和運營模式。
2025年前三季度公司收入為2131.51億元（同比-16.6%），歸母淨利潤413.66億元（同比-13.8%），基本每股收益2.082元（同比-13.8%）。儘管同比雙降，但環比上半年大幅回升，營收環比增長54.34%，淨利潤環比增長54.89%，主要受益於三季度煤炭需求回暖及電力業務貢獻提升。前三季度經營活動現金流淨額652.5億元，雖同比下降19.9%，但足以支撐中期股息派發（每股0.98元），彰顯財務穩健性。煤炭業務方面，前三季度煤炭銷售量為3.165億噸（同比-8.4%），平均售價470元/噸（同比-13.7%），疊加外購煤銷量下降27.5%，共同導致煤炭業務收入下滑。自產煤單位生產成本同比下降3.1%至164.4元/噸，主要因人工成本優化、材料耗用減少以及修理維護費用下降，推動自產煤毛利率維持46.2%高位。
發電業務方面，儘管發電量同比下降5.4%，但受益于燃煤成本下降及售電結構優化，電力分部利潤同比提升，稅前利潤為104.58億元（同比+17.8%），成為業績改善核心驅動力。近日，中國神華能源股份有限公司全資子公司國能神華九江發電有限責任公司二期擴建工程項目（“九江二期”）4 號機組順利通過 168 小時連續滿負荷試運行，移交商業運營。至此，九江二期 2 台 100 萬千瓦超超臨界二次再熱燃煤發電機組全部建成投運。九江二期4號機組的投運標誌著公司2台100萬千瓦超超臨界機組全面落地，將顯著增加發電量，提升電力業務規模與盈利韌性。專案不僅強化了公司在華中地區的能源供應能力，還通過高效環保技術優化成本結構，為業績增長與分紅穩定性提供支撐。
國家統計局資料顯示2025年1-9月，規上工業原煤產量35.7億噸，同比增長2.0%。9月份，規上工業原煤產量4.1億噸，同比下降1.8%。2025年10月，中國煤炭進口量為4173.7萬噸，同比下降9.8%，2025年1-10月，中國煤炭進口總量為3.88億噸，同比下降11.0%，進口補充作用減弱。為穩定市場，監管層已於2025年7月出手，通過超產核查為煤炭供給設置明確的產能“天花板”。在反內卷政策作用下，預計四季度產量難有明顯增長，供給端呈現剛性約束。需求端，“迎峰度冬”背景下，火電、供暖用煤需求進入旺季，非電領域（化工、鋼鐵）耗煤持續增長，支撐煤炭消費總量。因此，我們認為短期內煤炭價格有望延續強勢。
中國神華憑藉“煤電運一體化”模式、低成本優勢及高分紅政策，短期在避險情緒升溫背景下具備較強防禦性；長期隨著新能源佈局落地、資產整合推進及能源保供需求，有望實現穩健增長。當前估值低位疊加高股息，建議長期投資者逢低配置。
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